2019高標倉儲行業深度報告:總體供不應求
2019年09月25日 11:51 作者王海量、付佳寶 來源招商銀行研究院 瀏覽563
摘要
?(1)整體供需:需求旺盛而供給有限,高標倉市場有望延續高景氣。相比傳統倉儲,高標倉具有空間利用率高、項目選址優越、自動化水平先進和合規屬性強等特點,能有效提升企業供應鏈效率。目前我國高標倉面積約 4900 萬平米,整體處于供不應求的狀態。下游客戶(主要為電商企業、傳統零售、高端制造和第三方物流)的規模擴張、行業整合和倉儲置換需求有望帶動高標倉市場保持 10%以上的增速;供給層面,新建項目主要受制于地方政府供地意愿不足,短期難以上量,傳統倉升級改造則面臨資金成本高昂和改造流程復雜等難點。根據戴德梁行預計,2020 年我國高標倉供需缺口在 1 億平米左右,市場整體有望延續高景氣。
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(2)區域分布:選址是倉儲項目成敗關鍵,得地利者得天下。① 長三角:經濟、產業、交通等先天條件優越,有效支撐高標倉需求。上海作為核心城市長期供不應求,外溢需求驅動蘇州、嘉興等周邊城市快速發展;② 珠三角:經濟、產業基礎扎實,交通布局改善有望催化高標倉發展,廣深供應稀缺,莞佛惠潛力可期;③ 環渤海:經濟結構失衡狀態逐步緩解,疊加北京主動疏解非首都功能,天津、廊坊等周邊城市迎來發展窗口;④ 中西部:長期需求龐大,短期需警惕過熱風險,成都重慶去化壓力大,西安鄭州仍有擴容需求,其它中小城市空間有限。
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(3)市場競爭:專業物流開發商占據主導,房企巨頭潛力可期。拿地、融資和招商運營是高標倉開發商的核心競爭力。綜合而言,傳統物流地產開發商(普洛斯、易商等)先發優勢明顯,無突出短板,預計未來仍將占據主導地位;房地產企業(萬科等)拿地能力強、融資方式靈活,迅速躋身行業前列,但招商運營能力仍有提升空間;電商企業(阿里、京東等)盡管近年來投資激進,但基于戰略規劃和資源合理利用的考慮,我們認為租賃倉儲仍將是其主要模式;基金機構(平安不動產等)匱乏項目經營能力,預計未來主要扮演投資人角色。
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(4)業務布局:建議重點關注項目選址區位和開發商競爭力。高標庫行業整體供不應求的局面有望延續,但是短期過熱和競爭加劇也給局部市場造成不確定性。因此,業務布局建議圍繞兩個維度綜合評估:① 項目選址區位要素,重點評級指標包括選址區域、選址城市、產業結構和交通樞紐距離;② 項目開發商競爭要素,重點評級指標包括土地儲備、融資渠道、融資成本、人才團隊和客戶網絡等。
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?一 、市場供需:高標倉儲需求強勁,供給短板明顯
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現代倉儲不是傳統意義上的「倉庫」或者「倉庫管理」,是利用自建或者租賃庫房或場地,進行儲存保管、裝卸搬運、配送貨物的現代化物流活動,在供應鏈中扮演者資源提供者的獨特角色。按照倉儲的水平高低,可將倉儲劃分為高標倉和傳統倉,高標倉和傳統倉存在明顯的差異,主要表現在如下方面:
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空間利用:高標倉儲的規劃容積率較高,部分項目的容積率達到 2.5-3,空間使用效率是傳統倉儲的 3 倍左右,可大幅降低土地成本。
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項目選址:高標倉儲選址靠近公路、機場、港口等交通樞紐地段,交通便捷,其輻射區域更為廣泛,能夠降低運輸成本。
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自動化水平:高標倉儲可實現作業高機械化和自動化,既提高了運行效率,又減少了人工需求,降低了綜合管理成本。
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合規屬性:高標倉項目所有權屬清晰、土地性質明確,可避免投資開發和運營管理中產生糾紛,保障倉儲項目的順利推進。
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高標倉 傳統倉
選址 靠近城市中心或交通樞紐(機場、港口、公路) 多位于工業園區和港口附近
結構 單層:高品質鋼結構;多層:混凝土/鋼結構,附帶通道/電梯 非標準混凝土/鋼結構;多層:無通道
總建筑面積 ≥8,000平方米 規模不一,一般<4,000平方米
屋頂凈高 ≥8米 4-7米
承載力 1樓: ≥3噸/平方米; 2樓: ≥2噸/平方米 1樓: <3噸/平方米;其他樓層: <2噸/平方米
立柱間距 ≥8米 5-7米
操作設備 雙邊裝卸月臺及可升降平臺,硬化防塵地坪、叉車充電間 物卸貨平臺及卡車裝卸區域
消防 消防栓、滅火器、火災報警裝置、自動防火灑水系統 消防栓
地面漆 耐磨性環氧樹脂/混凝土地面涂裝工程 非標準,無水泥地面或素填土
監控系統 24小時安保及集中監控服務 公共警衛或尚無
采光頂 裝備條形照明燈的天花板 非標準
所有權歸屬 經過政府正規土地出讓程序,權屬清晰,性質為物流用地 可能存在土地權屬不清晰,性質不明確等問題

1、需求層面:高標倉降本增效作用明顯,市場需求旺盛
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(1)高標倉最主要的作用是降本增效
最近 20 年以來,我國物流成本一直處于居高不下的狀態。根據 2017 年「三亞?財經國際論壇」的數據,我國物流成本占 GDP 比重約為 15%,英國為 9%,美國約 7%。除了產業結構、物流貨值等方面的差異以外,我們認為倉儲效率低下也是造成我國物流成本高企的主要因素之一。
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由于特定的歷史原因,我國現代化倉儲業起步較晚,大部分倉儲設施都是在 90 年代以前建設。倉庫類型以傳統倉為主,占總面積 80% 以上,占貨運吞吐量的 90% 以上。傳統倉存在功能延展性不強、結構不合理、存儲品類有限、土地性質有瑕疵等缺陷,大幅增加了物流過程中的運營成本以及安全隱患。
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相比之下,高標倉得益于自身先進和完善的建筑結構,加上計算機、通訊和機器人技術的使用,輔以流暢的物流信息規劃系統,能夠實現物流規?;в?、提高揀選效率和準確性,從而減低倉儲成本并減少庫存資金占用率。
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根據中國倉儲協會調研,以 20 年為測算期間,使用高標倉的投入成本,比使用傳統倉的成本降低約 20%。從具體的存貨周轉數據來看,現代化高端倉儲的存貨周轉天數不到傳統倉儲的 10%,庫存 SKU 能夠達到傳統倉儲的 10 倍,搜索清點貨物時間比傳統人工方式減少 95%。
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(2)消費、第三方物流、高端制造等三大租戶持續擴張,高標倉需求堅挺
目前我國高標倉的面積約為 4900 萬平方米,其下游租戶主要為消費企業、高端制造業和第三方物流。以普洛斯為例,其租戶結構中,消費型企業占比為53%(電商、傳統零售分別為 26%、27%),高端制造業約為 25%,第三方物流為 18%。由于目前我國電商份額正在快速擴張、傳統零售集中度持續提升、第三方物流業務繁榮發展以及制造業向高端化升級,我們預計未來國內高標倉需求有望表現堅挺。
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① 消費:電商份額擴張與零售集中度提升驅動高標倉需求
終端客戶的購物體驗對于電商至關重要,因此電商企業常常需要提供豐富的商品種類、高效的配送服務,以及任勞任怨地應對退貨需求,造成其對倉儲管理水平的要求極為嚴格,所以天貓、京東等電商經常直接租用高標倉作為其大型訂單處理中心。根據普洛斯的研究,同等交易規模下電商對物流倉儲的需求是傳統零售的 3 倍左右。
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近年來我國網購市場增長勢頭迅猛,占社零比重持續提升。艾瑞咨詢測算2019 年網購規模占社零比重將超過 20%,這將直接推升電商對高標倉儲的需求。電商模式的變遷也可能進一步刺激行業需求。目前 B2C 已經超過 C2C 成為我國主要的網購模式,B2C 物流呈現多批量、小批次的特點,對高標倉的需求相對C2C 更高。當日達、次日達和同城配送等時效產品的興起,也亟需高標倉作為后臺運營支撐。
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零售業集中度逐步提升,有序的商品組織狀態需依托先進的高標倉體系。在夫妻老婆店的經營模式下,商品組織呈現零散、無序的狀態,傳統倉即可滿足其商品貯存需求。但是,隨著零售集中度的提升,大型連鎖業態大量涌現,商品的組織流通將從「無序」向「有序」升級,表現在聯合采購、規模配送、精細管理。只能履行商品存放、設施老舊、管理水平低下的傳統倉已很難有所作為,高標倉的作用進一步凸顯。
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以沃爾瑪為例,作為美國零售領域的后來者(80 年代以前,Kmart 的市場份額遠超沃爾瑪),其通過優質的倉儲設施,提高了運轉效率,在激烈的行業競爭環境中筑就壁壘,成為全球領先的零售巨頭。
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② 第三方物流:承接電商外包需求,間接拉動高標倉市場
電商不僅直接租用倉儲需求,還通過將業務外包給第三方物流,間接拉動我國高標倉市場發展。從運作流程來看,電商的發展將使得三種不同類型的物流設施需求上升:儲存和挑揀商品的大型訂單處理中心;對訂單進行排序的包裹分揀中心,從而將訂單派往相關包裹配送中心;向客戶進行「最后一公里」配送的包裹配送中心。大型電子商務公司通常承接為自己所用的大型訂單處理中心的建設及運營,包裹分揀中心及包裹配送中心則依賴第三方物流供應商。
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從資金成本來看,倉儲屬于重資產項目,目前僅有少數行業巨頭會選擇自建倉儲,大多數中小型企業由于難以承擔巨額的投入,因此會優先選擇將倉儲和配送業務外包給第三方物流企業。我們梳理了順豐、圓通、申通三家快遞企業的倉儲設施情況,其租賃的總面積中,瑕疵房屋面積比重均超過 20%(瑕疵房屋一般為年代久遠或集體用地、國有土地劃撥等權屬不明的廠房、舊式倉庫),預計未來第三方物流企業的置換需求也將成為高標倉行業發展的主要驅動力。
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③ 制造業:高端化升級推動高標倉需求
進入 21 世紀后,我國制造業逐步從傳統低端制造業向高端制造業轉型升級。相比于傳統制造業,汽車、機械、電子通訊、醫藥等高端制造業的產品結構較為復雜、供應商眾多、產品更新迭代快,因此供應鏈效率尤為重要,這導致高端制造業也成為了高標倉的重要租戶群體。2010 年至 2016 年間,制造業租賃普洛斯的面積從 290 萬平米增長至?530 萬平米,年復合增速 12.4%。
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以汽車行業為例,汽車售后服務存在服務范圍廣、零件品類繁多、大小形狀各異、操作難度大的特點,對物流設施要求非常高。眾多汽車行業客戶之所以選擇將倉儲需求外包給普洛斯這類高標倉開發商,一是其全國性網絡規??梢月閆燈笠刀粵悴考淥橢行牡難≈沸棖?,二是其具備根據不同客戶的個性化需求,定制設計、開發高標準物流倉儲設施的能力。
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2015 年 4 月,普洛斯為華晨寶馬量身定制的寶馬上海新零件配送中心投入使用。
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空間設計:大面積單體庫房,層高經過特別設計,可提供充足的存儲空間和擴展空間;
庫區設計:裝配可上人閣樓式貨架,方便對零配件進行分門別類的擺放、揀??;
場地建設:裝卸貨平臺、地坪、周邊道路等方面均進行標準化建設,滿足客戶對于零部件管理、配送的需要。
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該零部件配送中心位于上海普洛斯臨港國際物流園,既能滿足上海、浙江、江蘇等東部經銷商的需求,也能承接來自全國其它區域經銷商的緊急訂單,可以快速實現零配件貨物送達,運營效率提升了 20%左右。
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(3)高標倉需求測算
電商、傳統零售商、高端制造業以及第三方物流已成為高標倉的主要需求方,我們預計高標倉的需求有望保持 10%以上的年均增速。測算假設如下:
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電商:需求占比 30%,網絡購物規模未來年平均增速為 20%;
傳統零售:需求占比 15%,社零總額增速放緩,預計年平均增速為 5%;
第三方物流:需求占比 30%,預計年平均增速為 10%;
高端制造業:需求占比 25%,預計年平均增速為 10%。
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2、供給層面:倉儲用地供給緊張+存量改造難度大,高標倉稀缺性凸顯
截至 2017 年底,國內營業性通用倉儲面積達 10.38 億平方米,如果算上國家各類國家各類儲備倉庫、特種倉庫、工商企業內部自用倉庫等,國內的倉庫總量已達到 17 億平方米。然而,高標倉在倉儲總供給量中的比例不足 5%,難以滿足強勁增長的需求,究其原因主要有:倉儲用地供應緊張,高標倉開發難以獲得新增用地;存量非高標倉升級改造難度大。
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(1)倉儲用地獲取難度大是高標倉擴張的最大掣肘
用于建設高標庫的土地性質為工礦倉儲用地,長期以來,倉儲用地對政策風向就較為敏感。由于倉儲用地價格較低,并且倉儲項目對地方稅收和就業的帶動作用小,地方政府對倉儲用地的供應較為保守,并且針對倉儲用地的供應出臺了較為嚴苛的政策,限制了我國倉儲用地的供給。
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數據上看,近年來我國工礦倉儲用地的供應量逐年減少。這在一線城市表現尤為明顯,2014 年以來北京上海倉儲用地的規劃總面積持續收縮。
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(2)非優倉儲改造難度大,存量轉型有阻礙
國內倉儲供給側結構嚴重缺失,存量以低端倉、農民倉等非高標倉為主,在倉儲用地供應持續緊張的背景之下,加快存量倉儲向高標倉的改造升級成為重要出路,然而,存量倉儲轉型升級之路卻存在諸多阻礙。
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首先,高標倉開發商難以獲得存量倉儲進行改造升級。目前國內大部分傳統倉掌握在一些傳統的國營企業、蔬菜公司、建材公司手中,這類群體通常具有通過土地變性以博取增值收益的心態,因此交易并不活躍。此外,傳統倉儲的行業集中度偏低,且單體面積較小,這加大了開發商獲取存量的難度和成本,降低了升級改造的經濟性。就目前市場的投融資案例來看,被投資標的主要集中在高標倉開發商,鮮有傳統倉儲企業的參與。
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其次,傳統倉持有者自發進行升級改造的動力也不充足。由于傳統倉的建筑結構、設施配套與高標倉的要求相去甚遠,升級改造需投入大量資金。以 2萬平方米的舊式倉儲改造為例,放棄一年 400 多萬的租金收入已相當難受,更遑論 3000 萬元的改造投入將給持有者帶來明顯的資金壓力。此外,傳統倉持有者普遍缺乏對高標倉的專業運營能力,即使改建成功,也未必能夠順利招商并收回改建成本。
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在新增倉儲用地供應緊俏和存量改造難的雙重壓力下,高端倉儲市場的供需缺口將進一步擴大。根據戴梁德行測算,到 2020 年,我國高標倉儲的需求將達到 1.4 億-2.1 億平方米,到時供給量或只有 5600-6600 萬平方米,在相當長一段時間內,國內高標倉市場將維持供不應求的態勢。
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?二 、區域分布:選址是倉儲項目成敗關鍵,得地利者得天下
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縱觀全球,倉儲項目發展的首要條件是選址,倉儲項目能否取得成功與所處區域的經濟發展水平、產業結構和交通布局網絡密切相關。以德國為例,德國是歐洲第一大物流中心,其過半的優質倉儲集中于漢堡、法蘭克福、柏林和慕尼黑等地區。
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由于區域發展差異,目前我國超過 2/3 的高標倉分布于長三角、珠三角和環渤海區域,整體出租情況良好;中西部目前投資力度大,已成為供給增量的主力來源。分城市看,北上廣深等一線城市需求強勁,有望長期維持良好的出租率和租金水平;一線城市周邊衛星城受益于需求外溢,區域型樞紐城市受益于核心的地理位置,也有望迎來穩健發展;部分城市不具備產業和交通優勢,對高標倉的吸納量有限。
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1、長三角:上海高標倉供需兩旺,周邊城市承接外溢需求
長三角城市群包括上海市、江蘇省東南部、浙江省東北部、安徽省皖江地區,是中國經濟最發達的城市群,「一帶一路」與長江經濟帶的重要交匯地帶,目前已形成立體化的綜合交通網絡。無論是地理位置、經濟水平還是交通建設,長三角都具有得天獨厚的先天優勢,為高標倉市場創造龐大的發展前景。目前長三角高標倉面積存量約 2077 萬平米,占全國比重 43%。
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產業基礎扎實:長三角是我國電商重鎮,阿里巴巴、蘇寧易購等電商總部均駐扎于此,區域內淘寶村密布,義烏小商品、海寧皮革、紹興輕紡等特色產業集群也為電商交易提供了豐富的品類。據統計,2018年長三角的電商銷售額、快遞業務量分別占全國比重 40%左右,由此催生了廣闊的高標倉需求。此外,長三角的高端制造業也正在逐步擴張,工業機器人、新能源電池、集成電路等產業發展迅速。
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交通四通八達:長三角地區交通高速化、網絡化,可達性水平較高,區域內有 12?個沿海內河主要港口,大小共有 22 個民用機場,上百條高等級公路和 20 條鐵路干線(包含在建和規劃),四通八達的交通網擴大了長三角地區倉儲設施的輻射范圍,促進了全區域的高標倉市場的擴張。
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上海作為長三角的中心城市,高標倉市場呈現出供需兩旺的局面。得益于人口、交通、經濟實力等因素支撐,上海倉儲行業獲得了各類企業青睞。截至2018 年 6 月底,上海高標倉面積存量 585 萬平方米,總體出租率 92%,日租金水平 1.48 元/平方米。我們認為,隨著產業升級、拆違治亂和城區功能調整,上海的倉儲資源將越來越緊缺,高標倉總體供不應求,市場租金將維持上漲態勢。
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蘇州、杭州、嘉興等周邊城市承接上海外溢需求,市場有望保持高景氣。上海倉儲用地供應減少的趨勢預計在短期內難以扭轉,較高的地價和租金迫使租戶逐步轉向蘇州、杭州、嘉興等周邊城市,外溢需求使得這些城市的倉儲市場迅速發展。目前此類城市的高標倉平均出租率達到 95%,日租金水平為 1.0-1.2 元/平方米。長遠來看,隨著倉儲市場的擴容,我們預計這類城市的土地瓶頸也可能逐步顯現,地價和租金存在繼續上行的可能。
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2、珠三角:交通一體化是高標倉發展的最強催化劑
珠三角與港澳為鄰,和東南亞隔海相望,是南方地區對外開放的門戶,海上絲綢之路的起點,全國經濟增長的重要引擎,輻射帶動華南、華中和西南地區發展。2018 年珠三角實現 GDP8.1 萬億元,占全國比重 9.7%。優越的區位環境和快速增長的經濟規模,帶動了珠三角對高標倉的需求,目前珠三角高標倉面積存量約 610 萬平米,占全國比重 12.4%。
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產業結構:創新轉型帶動經濟增速持續領跑,打造高標倉需求基礎。2008 年遭遇金融?;寤骱?,珠三角采取「騰籠換鳥」和「鳳凰涅槃」戰略,持續推進產業結構調整與轉型升級。經歷十余年產業結構調整轉型后,創新已成為珠三角未來發展的重要驅動力。其中,電子商務的表現最為搶眼,2018 年電商銷售額占比為 27.8%,發展指數領跑全國。我們認為,隨著創新升級的持續推進,未來珠三角的經濟增速有望繼續領跑全國,為高標倉市場發展打造堅實基礎。
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交通情況:政策扶持驅動 1 小時通達圈形成,催化高標倉潛力釋放。受制于政府關系松散、發展起步晚等因素,目前珠三角的交通密度和長三角存在較大差距,交通結構仍以公路為主導,高鐵網絡通達性較低,珠江兩岸交通便利性較差。2019 年中共中央、國務院發布《大灣區建設規劃綱要》,對交通一體化建設做出明確要求,未來區域內有望構建起以高速鐵路、城際鐵路和高等級公路為主體的城際快速交通網絡,實現 1?小時通達,釋放高標倉需求。
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廣深兩地倉儲供應緊俏,一庫難求局面仍將持續。相較于上海,廣深倉儲供應量尤為緊俏,兩地合計存量僅 335 萬平方米,加之部分項目因功能轉型或城市更新原因退出市場,加劇高標倉儲供不應求的局面,租金水漲船高,其中深圳日租金水平全國最高,為?1.6 元/平方米。隨著粵港澳大灣區建設的推進,廣深兩地作為區域核心城市,我們預計其一庫難求的局面仍將延續,推動租金水平穩步上漲。
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東莞區位最佳,佛山惠州受益交通一體化的彈性最大,中山珠海有望成為新增長點。綜合城市定位、區域位置、土地供應等因素,我們預計佛莞惠將是廣深高標倉需求外溢的最大受益者,但發展趨勢將存在差異。東莞位處廣深中間地帶,是區位優勢最佳的城市,未來出租率和租金有望繼續保持較高的水平;佛山和惠州雖各自位處廣州西側和深圳東側,區位優勢不如東莞,但交通一體化將縮小這一差距,為其高標倉發展貢獻充足的彈性。此外,中山和珠海也可能成為高標倉新增長點,目前其市場存量較小,但隨著港珠澳大橋和深中通道的開通,未來高標倉潛力也有望獲得重視。
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3、環渤海:區域不平衡局面有望緩解,北京疏解非首都功能推動周邊發展
環渤海地區包括京津冀、遼東半島和山東半島三大區域,目前區域內高標倉存量約為?1014 萬平方米,占全國比重為 21%。
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產業聯動性逐步增強,高技術產業釋放高標倉需求。由于政治重心、戰略定位、資源稟賦等差異,環渤海的產業發展存在結構失衡的現象,北京在高端產業方面獨占鰲頭,天津、山東、遼寧和河北等地則相對依賴資源、勞動密集型產業。但是,隨著「一帶一路」、京津冀協同發展等多重戰略的共同推進,未來環渤海產業聯動有望逐步增強。近年來天津、保定、雄安等地的高新技術產業相繼落地,有望驅動來自機械裝備、電子信息和生物醫藥等產業的倉儲需求。
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港口優勢得天獨厚,基建加碼有助于區域整合?;凡澈5厙滌?40 多個港口,是中國最為密集的港口群,為高標倉建設提供了得天獨厚的優勢(以普洛斯為例,其項目大多都是臨港而建,世界前 75 大港口中的 18 個港口都有普洛斯的項目布局)。陸地交通方面,環渤海的布局呈現出明顯的以北京為中心的輻射狀,而其他城市之間的交通網絡較為稀疏。未來 3 年多個城際高鐵和高速公路項目將投入使用,區域內通勤時間有望減少 1/3,屆時區域內的經濟互動將更頻繁,促進高標倉需求釋放。
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北京主動疏解非首都功能,天津崛起有望成為區域物流中心。北京市政府近年出臺和實施了多項措施以疏解非首都功能,其物流中心地位不斷弱化,預計未來新增倉儲用地供給將極為有限,存量項目方面,近期也有不少項目逐步撤離北京市區。長期來看,我們認為北京的倉儲市場將供不應求,出租率和租金維持較高水平。與此同時,天津作為環渤海區域的副中心城市,經濟、區位和交通都占據相對優勢,具備較好的替代基礎,未來有望崛起成為區域物流中心(目前天津的高標倉供應量約 305 萬平方米,僅次于上海)。
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廊坊、保定受益需求外溢,青島、濟南自身內需旺盛,沈陽、大連靜待觀察。廊坊、保定等周邊城市受益于充足的土地面積和低廉的租金價格,成為北京需求外溢的重要流向,整體出租率較高;青島、濟南是山東省核心城市,依托扎實的經濟基礎、優越的地理位置和產業升級的趨勢,高標倉市場也表現出色,預計未來發展仍穩??;沈陽、大連等老工業城市,產業轉型升級相對緩慢,短期內需求不強勁,我們預計其租金和出租率難有大幅提升空間。
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4、中西部:經濟崛起創造長期空間,短期存在過熱風險
中西部地區幅員遼闊,區域面積占比近 80%,但是其高標倉占比僅 22.4%,發展明顯滯后于長三角、珠三角和環渤海地區。相對于東部地區,中西部發展高標倉的最大優勢在于其對外部產業的吸引力正逐步增強。
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近年來中西部的人力、土地成本優勢正持續凸顯,疊加中部崛起、西部大開發等國家戰略的照顧,目前部分產業已經出現向中西部遷移的趨勢。英特爾、富士康、Aerospool?飛機、OPPO、VIVO 等企業紛紛在成都、重慶和鄭州等地設廠,電商巨頭和第三方物流也加大在中西部城市的拿地力度,紛紛落子物流基地建設,中西部的高標倉有望迎來長期發展良機。
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但是,從短期的視角來看,中西部的高標倉市場也存在投資過熱的風險。近年來中西部·大量建設高標倉項目,導致整體供過于求,盡管產業遷移將創造龐大的潛在需求,但這并非一蹴而就的過程,短期內市場仍有較大的去化壓力,目前平均出租率低于 90%。

區分不同城市進行分析,成都、重慶的高標倉供給短期內集中上市,預計需要較長時間進行存量消化;西安、鄭州等地倉儲供應緊張,市場仍有擴容需求;昆明、貴陽等城市由于區位欠佳、人口基數小、產業結構偏傳統,高標倉市場有限。
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?三 、市場競爭:專業物流開發商占據主導,房企巨頭潛力可期
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目前高標庫項目主要由物流地產開發商進行投資建設。不同于商業地產和住宅地產,物流地產在投資開發和盈利模式上有著自身的特點,可概括為拿地難度大、開發模式靈活、投資回收期長。從整個運作流程來看,物流地產開發商的核心競爭要素包括拿地能力、融資能力以及招商運營能力。
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拿地能力:物流地產的擴張需要大規??⑼戀?,當前倉儲用地供應日趨緊張,加之地方政府對物流倉儲行業供地謹慎,拿地能力已成為物流地產參局者規模擴張的最大門檻。目前市場上主流的拿地方式有三種:以寶灣物流為代表的中資企業,主要通過招標掛獲取土地;房地產和電商等行業巨頭主要依托產業優勢,與政府達成相對有利的談判條件以獲取土地;以普洛斯為代表的外資企業則主要通過合資、戰略合作、入股及公開競地等方式獲取土地。
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融資能力:物流地產屬于資金密集型產業,物流地產開發商主要通過持有并經營物業獲得持續性的租金收入和管理收入,投資回收期一般超過 10 年,需要使用靈活的資本運作來盤活資產。根據中國物流與采購聯合會的調研結果,國內物流地產商的融資渠道匱乏,來自銀行貸款的比例約 70%,借款成本高且期限較短,難以完全覆蓋物流地產商的融資需求。
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招商運營能力:一般來說,物流倉儲設施在 5%左右的空置率下才能保證 10%的回報,一旦空置率達到 15%以上,經營利潤就會被高空置率擠壓殆盡,因此開發商的招商運營能力就顯得尤為重要。一般而言,具備專業運營團隊、項目布局實現廣泛覆蓋、客戶合作關系良好的開發商在招商運營方面具有先發優勢。
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得益于良好的市場前景和可觀的投資回報率,目前我國物流地產行業的參與者眾多,競爭格局復雜,包括傳統物流地產開發商(外資/國資/民營)、房地產開發商、電商企業和基金機構等。綜合前述核心競爭力,我們判斷:未來物流地產行業仍將由傳統物流地產開發商占據主導;房地產企業綜合實力不俗,增長潛力不俗;電商企業近年來表現激進,但項目運作短板也較為明顯;基金機構匱乏項目經營能力,預計未來主要扮演投資人角色。
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(1)傳統陣營:外資領跑,中資企業逐步崛起
傳統物流地產開發商主要可分為兩類:外資企業和中資企業。外資物流地產商采取靈活的輕重結合模式,且具有豐富的融資渠道,在國內物流地產的發展早期快速實現規模擴張,占據市場過半份額;中資開發商以自持模式為主,擴張速度相對緩慢,但得益于天然的拿地優勢和運營能力的提升,已逐步形成崛起之勢,市場規模持續提升。
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① 外資開發商:「輕重結合」助力快速擴張,但可能面臨拿地瓶頸
輕重結合模式是指物流地產開發商將成熟物業置入基金產品,同時自身持有基金產品部分份額。在這種模式下,物業開發、物業管理和基金管理可以構建業務流、資金流的閉合循環。
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開發環節:開發商聯合外部資金進行項目開發,以減少自有資金的占用,把握更多的設施開發機會,實現迅速的戰略布局;
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招商階段:依托自身長期積累的項目經驗,快速完成招商和運作。普洛斯等外資開發商的成熟項目,綜合出租率基本穩定在 90%以上。
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資金回籠:項目運營成熟后,公司把物業出售給 Reits 實現資金回籠,自持基金部分份額并承擔代管角色,享受租金收益、管理收入和項目增值。
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輕重結合的模式具有三大顯著優勢:
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# 撬動杠桿力量,資金實力成倍擴大,快速實現高標倉的全國化布局,有助于豐富項目經驗并提升客戶粘性;
# 在項目轉讓給基金產品后,開發商仍然承擔著重要的管理人角色,能通過增值服務拓展收入來源;
# 開發商通過自持基金產品的部分份額,享受后期項目增值收益。
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在初始投入相同的背景下,假設輕重結合的開發模式能夠實現資金完全滾動,我們測算其相對重資產模式能取得近 9%的超額收益。
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普洛斯、嘉民等外資開發商都通過「輕重結合」的模式實現快速擴張。以普洛斯為例,在其基金管理池中,自有資金比例為 20%-30%,疊加 50%的債務杠桿,最終杠桿可高達?10 倍之多。在我國物流地產發展的早期階段,土地充足而資金緊缺,這一模式助力普洛斯在物流地產領域一路高歌,目前仍占據市場近 4 成份額。
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但是,外資的輕重結合模式也將逐步面臨著土地緊缺的瓶頸。輕重結合優于單純重資產模式的核心邏輯在于:資金完全滾動,即成熟項目轉手后,回籠的資金能在短時間內投入到新的優質項目。但是,當土地供應出現瓶頸時,開發商將可能面臨著再投資風險,陷入有錢沒地的窘境,導致項目開發斷檔。
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② 中資開發商:憑借拿地優勢和經驗積累逐步崛起,自持模式優勢逐步凸顯
中資物流地產開發商可細分為兩類:一是國企物流地產開發商,以寶灣物流和中儲股份為代表的國企開發商在拿地方面具有天然優勢,并且積極引進專業的開發運營理念,處于快速崛起的過程中;二是民營物流地產開發商,以宇培和易商為代表的民資企業依托先進的運營管理水平快速發展,目前份額已超越安博和嘉民,緊跟普洛斯占據市場第二、四位。
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國內的物流地產商大部分采用自持模式,缺地時代能充分享受租金上漲和項目紅利。具體而言,物流地產商以自有資金或借款進行物業開發,在物業建成后,將物業移交至公司內部的物業管理部門進行管理和運營。在整個業務流程中,物業產權不發生變動,始終由物流地產商所持有。在缺地時代,高標倉供不應求的局面預計將延續,自持模式的優勢將逐步凸顯,充分享受租金上漲和項目增值的紅利。
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(2)、房地產企業:拿地和融資有優勢,招商運營能力待提升
隨著傳統商品房開發銷售模式逐步接近其發展瓶頸,我國房企逐步將業務延伸至其他領域,具有高回報率特征的物流地產成為其重要的戰略方向。2014年開始,萬科、綠地、海航、華夏幸福等大型房企先后進軍物流地產。
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房企入局物流地產的優勢在于拿地和融資。一方面,我國房企普遍具有多年的住宅地產和商業地產開發經歷,政府關系良好且拿地經驗豐富,無論是通過公開土地市場拿地,還是通過收購合并拿地,其優勢均較為明顯;另一方面,房企具有雄厚的資金實力,并掌握靈活的資本運作模式,可快速盤活物流地產項目,加快物流地產業務的網絡化布局。
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招商運營是房企的短板。房企之前的項目經驗主要集中在住宅和商業項目,而物流地產項目需深入電商、第三方物流和高端制造商的后端運營,房地產開發商普遍缺乏此類服務經驗,導致招商運營能力落后于傳統的物流地產開發商。因此國內房企除了自身主導開發運營之外,大多會選擇與專業的物流地產開發商、物流企業亦或是電商企業進行戰略合作,提高專業化程度。
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以萬科為例,2015 年正式入局物流地產行業后便開始快速擴張,2018 年市占率 5.7%,躋身行業第三。2018 年 1 月,由萬科、厚樸投資、高瓴資本、中銀投組成的財團以?790 億元完成對新加坡物流巨頭普洛斯的收購,其中萬科持有普洛斯 21.4%的股份,是其第一大股東。未來雙方有望強強聯合,協同拿地、資金和招商運營等優勢,鞏固市場地位并提升項目運營水平。
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(3)、電商:短期自建倉儲投資激進,長期預計仍以租賃為主
隨著電子商務的發展,消費者對商品質量和服務水平的要求越來越高,物流作為網絡購物的核心環節,對于提升消費者體驗尤為重要。因此阿里、京東、蘇寧等大型電商紛紛采取自建物流體系的戰略,倉儲作為物流體系中的重要基建設施,也獲得了電商的巨額投入,目前菜鳥、京東和蘇寧的自建倉儲面積均超過了 200 萬平米。
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我們認為,電商巨頭自建倉儲可能會在短期內分流市場需求,但基于戰略規劃和資金效率的角度,長期而言電商的倉儲需求仍將以租賃為主。
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1、電商巨頭并無意于將物流地產打造成為公司主業。首先,國內電商采取自建的戰
略意義在于控制物流核心節點,提升供應鏈效率,而如果打造倉儲主業將面臨外部招商、團隊管理和設施維護等運營難題,有可能造成適得其反的效果。根據億歐報道,京東物流目前主要滿足于內部需求,80%的訂單來自于京東商城;另一方面,電商的發展高度依賴資本市場融資,將倉儲開發打造成為主業將可能壓制其市場估值,進而拖累其融資能力。
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2、物流地產屬于重資產項目,長時間的資金擠占可能產生負面沖擊。以10 萬平方米
的倉儲項目為例,自建倉儲的資金投入約在 4-5 億元(京東的建設成本更高)。雖然從長期來看,自建倉儲能夠緩解租金上漲壓力,還能夠享受土地增值帶來的收益,但是前期資金占用仍將對電商資金鏈造成巨大壓力,不利于主業發展。近期京東物流因資金壓力取消快遞員底薪,在市場上引起軒然大波,折射出自建倉儲的擠占問題已產生不良反應。與之相反,亞馬遜在自建倉儲方面較為保守,2018 年自建面積僅 3%,因此在云計算、科技創新和行業整合等戰略業務的投入更為游刃有余。
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?四 、布局建議
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目前我國高標庫行業處于高景氣階段,整體供不應求的局面有望延續,支撐租金收益和出租率維持在較高的水平。但是,局部市場投資過剩、競爭格局變化也造成一定的不確定性。綜上,我們建議在業務布局過程中從兩個維度對物流地產開發商進行綜合評估:(1)項目選址區位要素;(2)項目開發商競爭要素。
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我們認為具有以下特征的開發商有望在競爭中勝出:
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(1)開發商的高標庫項目具有顯著的區位優勢。
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① 選址區域和城市是決定項目成敗的關鍵,在經濟發展、需求穩定的大環境里,我們判斷長三角、珠三角等發達區域的高標庫項目將長期享受租金上漲紅利;
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② 物流地產項目的發展水平有賴于產業結構驅動,快速發展的電商、高端制造業和第三方物流能夠為高標庫項目帶來源源不斷的需求,保障穩定的出租率水平;
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③ 交通通達性是單體項目發展的重要支撐,緊鄰港口、機場、鐵路等核心交通樞紐的項目與運輸環節銜接緊密,且輻射區域更廣,有望獲得更多下游客戶的青睞。
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(2)開發商在拿地、資金和招商運營方面具備突出競爭力。
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豐富的土地資源、較強的拿地能力、以及靈活的資本運作模式是物流地產開發商快速建立網絡化布局的核心因素,當倉儲形成規模效應并實現協同管理時,開發商能夠明顯降低成本并提高效率;同時,優質的倉儲設施和專業高效的管理服務是開發商競爭的重要籌碼,廣泛的客戶網絡、健全的客戶結構、良好的客戶關系將有助于提高開發商運營項目的出租率和續租率,創造穩定的項目回報。





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